库存的原理：跟随需求之后的一个结果
库存，供给与需求之间的缓冲地带，历来是市场情绪的敏感反映。从原理上讲，库存是依附于需求之后的滞后指标，本身只是结果。因此，高库存未必就坏、低库存也未必就好，这本身只是钢贸商群体对未来供需预期在实际行动上的一种表征。受下游需求季节性波动影响，库存的波动也有着明显的季节性规律，本篇报告就节后钢价与库存之间的内在关系，进行归纳分析。
大四象限模型：“库存-需求”存在四种博弈路径
复盘2010年以来的8轮旺季行情，以库存高低与旺季需求强弱为组合，可构建四个象限：1、低库存+旺需求，价格明显呈“↗”， 如2016年;2、低库存+弱需求，钢价呈“∧”，如2015 年;3、高库存+旺需求，价格呈“↗”或“∨”，对应2010年、2011年;4、高库存+弱需求，钢价呈“↘”，“∨”，差异在于高库存起因，主动则“↘”，被动则“∨”，显示预期透支程度，此外，亦可呈“∧”型。
简单总结来看，我们可以得出以下几个结论：1、不论旺季库存高低，最终钢价走势，都要回归于当年需求大势，即需求才是决定钢价的核心因素;2、低库存往往意味着对未来需求的较低预期，所以即便是弱需求环境中，也可能存在因季节性需求改善而导致的短暂性反弹;3、高库存与弱需求的组合，是所有象限中最复杂的博弈格局，演变方向优劣，取决于是需求预期较高导致的主动补库，还是预期较低导致的被动累积。
小四象限模型：高库存主动被动之别，与需求仍有四象限博弈
由于高库存累积存在主、被动之别，以此构建小四象限模型：1、主动补库存+旺需求，钢价呈“↗”或“∨”，分别对应2010年、2011年，能否破前高取决于周期向上/向下;2、主动补库存+弱需求，钢价呈“↘”或“∧”，分别对应2013年、2017年，区别在于主动补库是否延续至节后;3、被动补库存+弱需求，钢价呈“∨”，如2012年、2014年，库存被动累积引发减产，需求即便季节性改善也会驱动供需格局好转，钢价随之反弹，但受制于弱需求难破前高。
短期研判：有反弹可能，但去杠杆背景下突破前高难度大
2018年春季非比寻常，节前对采暖季限产的高预期，催化了主动补库的动力，但供给端不减反增与需求启动较慢的事实，又使得节后钢价情绪性回落。当下，钢材库存去化顺利、水泥出货恢复高位，反映出季节性需求仅是迟到而非缺席，因而钢价短期反弹存在合理性，但金融去杠杆背景下，再创新高难度相应加大。
报告正文
高库存的旺季，是否超跌的路径?
经历2016、2017两年基本面连续反弹，市场对于钢铁行业的关注也与日俱增，其中，库存作为周度高频指标，往往被当作当期供需格局的风向标。尤其在年初宏观数据真空期阶段，对于下游需求释放力度几何，市场会选择通过库存去化力度去侧面验证。
遗憾的是，今年节后高库存状态下，库存去化程度迟迟未显著开启，对需求的担忧，宏微观后续甚至形成滚动印证。从地产新开工增速不力，到财政收紧、去杠杆，再到美国加息、贸易战，黑色基本面预期由此一落千丈。
近期库存在采暖季限产、招工难、资金紧等需求滞后扰动因素解除后，有加速去化的迹象，但仍处于同期相对高位。旺季半程已过，当前基本面又恰逢潜在变化。所以，后续钢价将呈现何种走势，高库存是否还会成为制约其上行的主要因素?在此，我们将从库存的本质出发，并深复盘历史数据，结合每年旺季“需求-库存”格局，探讨接下来钢价的潜在路径。
